끝을 모르고 치솟던 원·달러 환율이 외환 당국의 본격적인 개입 이후 40원 넘게 떨어져 1430원대로 한 해를 마무리했다. 외환시장에서는 막판 환율이 하락한 주요 배경으로 다시 가동된 국민연금의 '전략적 환헤지'를 꼽는다. 외환 당국은 전부터 적정한 수준의 환헤지가 외환시장 안정과 연기금의 수익성 관리 양쪽에 모두 도움을 주는 '윈윈'이라고 설명해 왔다. 다만 정치권이나 일반 국민들 사이에서는 자칫 '환율 방어'를 위해 국민연금의 장래 수익성을 희생시킬 수 있다는 우려의 목소리도 거세다.
31일 서울 외환시장에 따르면 달러 대비 원화는 지난 30일 올해 마지막 주간 거래를 전날보다 9.2원 오른 1439.0원으로 마쳤다. 지난 24일 개장 때만 해도 1480원대를 웃돌면서 연고점을 위협했던 환율은 같은 날 ‘강력한 의지’를 앞세운 외환 당국의 고강도 구두 개입 이후 30원 넘게 떨어지면서 기세가 꺾였다. 하락세는 26일에도 이어지면서 삽시간에 1440선이 깨졌고, 29일에는 주간 거래를 1429.8원으로 마치면서 약 2개월 만에 1420원대에서 주간 종가가 형성됐다.
환율이 급락한 배경에 ‘연말 종가 관리’라는 목표를 설정한 외환 당국과 국민연금의 본격적인 실개입이 있던 것으로 추정된다. 외환시장 참여자들은 24일부터 시장에 이례적으로 많은 달러 매도 물량이 풀렸다고 입을 모은다. 당국이 직접 외환보유액을 활용해 환율 방어에 나선 것은 물론이고 국민연금도 전략적 환헤지 카드를 본격적으로 재가동했을 가능성이 높다는 설명이다.
‘전략적 환헤지’란 환율이 비정상적으로 높아졌을 때 국민연금이 보유한 해외 자산의 최대 10%를 미리 약속된 환율로 선물환 매도하는 것이다. 이 경우 시중에 달러 공급이 늘어나는 효과가 발생한다. 당국 입장에선 달러 공급으로 환율을 진정시키는 효과가 있고, 국민연금 입장에서도 환율이 ‘고점’을 찍었을 때 일정 수준으로 환율을 고정해 향후 하락 리스크를 완화하는 장점이 있다. 과거 ‘상시적 환헤지’를 시행했다가 중단한 국민연금은 2022년 레고랜드 사태의 여파로 환율이 1400원대에 진입하자 그해 12월부터 전략적 환헤지 제도를 도입해 1년씩 연장해 왔다.
한국은행은 환헤지가 당국과 연금 양측에 ‘윈윈’이 될 수 있다는 입장이다. 이창용 한은 총재는 지난 11월 기자간담회에서 “(해외 자산을) 회수해 갖고 올 때도 고려해야 한다”면서 “국민들의 노후자산을 보호하려면, 환율로 이익을 볼 때 헤지도 하고 여러 다양한 것을 해서 수익성을 확보할 필요가 있다”고 강조했다. 국민연금은 환율이 1480원대까지 올랐던 지난해 상반기에도 전략적 환헤지를 가동해 환율을 1350원까지 낮춘 것으로 추정된다.
정부는 ‘환율 소방수’로서 국민연금의 역할을 확대한다는 입장이다. 지나치게 투명한 발동 요건으로 인해 ‘환율 박스권’을 형성하는 역효과가 발생했다는 지적을 감안해 발동 요건을 유동적으로 바꾸고, 매번 실행 때마다 기금운용위원회의 승인이 필요했던 발동 절차도 별도 태스크포스(TF)를 통해 탄력적으로 운용하기로 했다.
하지만 이 같은 역할 확대를 우려하는 목소리도 만만치 않다. 수익을 극대화해 국민의 노후를 최대한 안정적으로 책임지는 것이 국민연금의 최우선 과제인데, 과도한 환헤지는 자칫 환율 방어를 위해 연금의 수익성을 희생하는 결과로 이어질 수 있다는 것이다. 국민의힘 소속 국회 보건복지위원회 위원들은 지난 24일 기자회견을 열고 “국민연금은 국민의 안정적인 노후를 보장하기 위한 것이지 권력이 필요할 때 꺼내서 환율 방어용으로 쓸 수 있는 ‘쌈짓돈’이 아니다”고 비판했다.
실제로 환헤지가 국민연금의 수익성에 마이너스로 작용할 가능성도 적지 않다. 우선 한·미 양국의 기준금리가 역전된 지금은 환헤지 자체만으로 일종의 ‘수수료’가 발생한다. 외환시장에서는 현재 환헤지 과정에 1~2% 안팎의 비용이 수반되는 것으로 보고 있다. 결국 환헤지 비용을 상쇄하고도 남을 정도로 환율이 하락한다고 본다면 연금 입장에서도 환헤지를 실행하는 것이 이득이지만 반대로 환율이 구조적으로 우상향하거나 비슷한 수준을 유지한다고 본다면 수익성 차원에서는 환헤지에 적극적으로 나설 유인이 없다는 뜻이다.
환헤지가 수익성·안정성 차원에서 꼭 합리적인 전략은 아니라는 연구 결과도 있다. 국민연금이 2015년 상시적 환헤지를 전면 중단하고 ‘환오픈’ 구조로 전환한 데도 이유가 있었다는 것이다. 김재욱 국민연금연구원 부연구위원은 2022년 자산운용연구에 기고한 ‘국민연금기금의 환헤지 전략’ 보고서에서 “환헤지를 하면 국내 자산군과 해외 자산군의 수익률 상관관계가 증가해 자연 헤지 효과가 상실되고 위험 감소 효과나 수익률 증가 효과는 존재하지 않는다”고 분석했다.
결국 관건은 정부의 연말 개입으로 급락한 환율이 내년 들어서도 하락세를 유지할지다. 주요 투자은행(IB)들은 내년에도 평균 1424원에 이르는 ‘뉴 노멀’ 수준의 고환율이 이어질 것으로 내다보고 있다. 김정식 연세대 경제학부 명예교수는 “당장은 국민연금의 환헤지가 합리적인 선택일 수 있다”면서도 “결국 정부가 내수를 살리고 투자 환경을 개선하는 등의 근본적인 조치로 환율을 안정시키는 것이 중요하다”고 말했다.
이의재 기자 sentinel@kmib.co.kr
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